Autor: Laurențiu Căpcănaru
Nu, nu e vreo chemare la revoluție, slogan suveranist sau directivă de control a ANAF, ci numele unei legi date de Parlamentul Australian în 2019 – Treasury Laws Amendment (Making Sure Foreign Investors Pay Their Fair Share of Tax in Australia and Other Measures) Bill 2019 – Parliament of Australia, ca parte a unui pachet mai mare de norme care implementează regulile de integritate fiscală pentru a se asigura că firmele străine (inclusiv multinaționalele și fondurile suverane) plătesc corect taxele în Australia.
Australia, afară de fauna și flora specifică, unice pe glob, s-a remarcat și printr-o capacitate maximă de inovare, mai ales în zona financiară. Ei au fost primii care au introdus în circulație bancnotele din polimeri, mult mai greu de falsificat, în 1988. Noi i-am imitat în 1999 și, de atunci, bancnotele noastre sunt din acest material, ceva mai scump, dar de 6 ori mai rezistent decât cel normal.
Despre primele fonduri deschise de infrastructură, care au fost o soluție pentru fondurile de pensii și au atras alți investitori de mare calibru, precum fondurile suverane, am vorbit într-un material anterior.
Tot în Australia, Macquarie Group a lansat primul fond de investiții pentru infrastructură listat la bursă, în 1994. Este vorba de Hills Motorway Trust (HMT), fond de investiții dedicat unui SINGUR proiect de infrastructură – autostrada M2 Hills Motorway, în lungime de 20 de kilometri, în nord-vestul Sydney-ului, concepută ca o autostradă cu taxă (toll road). Macquarie a reușit să atragă 155 milioane AUD, în primul IPO al unei autostrăzi cu taxă din lume, demonstrând ulterior, prin dezvoltare accelerată la nivel global, că se poate obține dezvoltarea publică și fără datorii guvernamentale masive. Deci se poate.
Dar cea mai importantă inovație cu impact major la nivel global a fost, fără îndoială, adoptarea sistemului obligatoriu de pensii administrate privat – Superannuation Guarantee. Cel care a aplicat prima dată obligativitatea contribuțiilor administrate privat a fost generalul Pinochet în Chile, în 1981. Doar că, unde-i ordin cu plăcere, ce se poate într-o dictatură nu devine și marfă de export în lumea normală. (care o mai fi astăzi lumea normală??!!) Mai puțin reticenți la originea unei idei și mai receptivi dacă soluția e bună, australienii au aplicat sistemul din 1992, devenind sursa de inspirație pentru peste 35 de țări, din care 19 din OECD. Australia, fiind prima economie dezvoltată care a aplicat sistemul de pensii private, l-a și certificat pentru restul țărilor, care nu ar fi riscat politic să ia ceva de la o dictatură, căci nu suna bine la voturi.
Cea mai interesantă inovație, care deocamdată a rămas consistentă doar în Australia este fără îndoială, Stapled Securities (literal tradus acțiuni capsate /agrafate sau lipite), cărora le-am găsit la noi echivalent pentru traducere – acțiuni combinate.
Stapled securities sunt valori mobiliare create prin legarea contractuală a două sau mai multor instrumente financiare distincte (de obicei din aceeași clasă, cum ar fi unități de fonduri REIT-uri și acțiuni asociate), astfel încât acestea să nu poată fi tranzacționate sau vândute separat. Fiecare componentă își păstrează drepturile și obligațiile individuale, dar funcționează ca o unitate indivizibilă optimizând distribuirea veniturilor.
Cum nimeni nu a mai tratat stapled securities la noi, propun denumirea de instrumente/acțiuni combinate. Este adevărat că avem termenul instrumente hibride în legislația românească și cea europeană și ar părea cea mai apropiată și mai convenabilă ca denumire. Totuși, deși Regulamentul (UE) nr. 575/2013 (CRR – Capital Requirements Regulation) nu definește direct, ci conceptual, instrumentele hibride, ele apar explicate clar în Guidelines for Hybrid Capital Instruments (publicate de CEBS, acum EBA – Autoritatea Bancară Europeană, pe 10 decembrie 2009) ca fiind instrumente financiare hibride – acele instrumente care combină în mod explicit caracteristici de datorie (de ex. cupon fix) și de capital (de ex. dreptul de conversie în acțiuni). Ori stapled combină două instrumente din aceeași clasă, respectiv două sau mai multe elemente de equity, acțiuni sau unități de fond.
Acțiunile stapled au rezultat prin combinarea unei acțiuni REIT (unitate de fond) cu o acțiune a unei societăți operaționale/de administrare sau dezvoltator, rezultând o singură acțiune tranzacționabilă pe piață.
Avantajele acestei mișcări sunt clare. Un REIT simplu atrage bani pe undeva prin jurul deținerilor sale imobiliare fiind cunoscute fluxurile de numerar recurente pe termen lung. O companie operațională/dezvoltator poate atrage bani în funcție de rezultate și perspectivă, dar nu totdeauna pare atractivă pentru investitorii mai ponderați sau cu aversiune la risc. Din combinarea celor două se pot obține din piață sume mult mai consistente, pentru că valoarea activelor din REIT este conservată în caz de performanță mai slabă a companiei operaționale, se pot obține dividendele sigure aferente REIT-ului, iar investitorii pot primi sume suplimentare dacă se obțin profituri consistente la compania operațională. Marele avantaj este cel fiscal: REIT-urile nu sunt impozitate pe profiturile obținute din venituri recurente, cum sunt chiriile și arendele, având obligația distribuirii câștigului 100% ca dividende, pe când companiile operaționale sunt impozitate cu nivelul standard de impozitare de 30% la peste 50 mil. AUD cifră de afaceri. Statul își ia taxele la nivel standard din compania operațională, dar nu impozitează profitul REIT-ului, taxând în schimb dividendele care vin către investitori conform grilei normale. Pare a fi o variantă win-win-win pentru toată lumea: companii, că se pot finanța; investitori, că au și siguranța dată de averea palpabilă a REIT-ului, dar și posibile câștiguri consistente date de perspectiva de dezvoltare a companiei operaționale; iar statul își ia impozitele. Că și acolo, doar atât știe. Doar că acolo știe bine ce are de făcut.
Șmecheria nu fost inventată în spațiul carpato-danubiano-pontic și, ca și prostia, este uniform distribută pe suprafața globului, așa că s-a găsit o mare cantitate și la Antipozi. La un moment dat, la multe structuri stapled / acțiuni combinate se făcea un transfer prin fee-uri și comisioane de la activitatea de management / dezvoltare către REIT-uri pentru a se plăti taxe mai puține, măsură prin care erau avantajați chiar marii investitori instituționali (fonduri de pensii și fonduri suverane) care plăteau doar 15% taxe. Investitorii locali care erau impozitați la venitul global se considerau discriminați. Statul pierdea anual sute de milioane de dolari din optimizările fiscale. Australienii nu s-au gândit să interzică Stapled sau REIT-urile și să omoare găinile cu ouă de aur consistente ale marilor instituționali. Ei au reacționat cu o lege a cărei nume este în titlul articolului și care face toți banii. Mă rog, lor le-a recuperat banii care plecau afară. Treasury Laws Amendment (Making Sure Foreign Investors Pay Their Fair Share of Tax in Australia and Other Measures) Act 2019 (Stapled Structures Act). Asigurându-ne că Investitorii Străini Plătesc Partea Lor Corectă de Impozite în Australia.
Nooo, așe!!!! ar zice ardeleanul. Investitorii tot acolo au rămas. Pentru că ei vin pentru perspective și facilități, dar rămân pentru predictibilitate și corectitudine.
REIT-urile au fost inventate în America în anii 1960 pentru a democratiza piața de capital și a da acces tuturor investitorilor la marile obiective din real-estate.
Australienii au fost cei care le-au adoptat după 10 ani, mult înaintea Europei și Asiei, primul lor A-REIT (Australian) fiind lansat în 1971. Este vorba de General Property Trust (primul A-REIT) lansat și administrat de LendLease, care a fost conceput pentru a permite investitorilor de retail –fără experiență financiară și fără sume mari – numiți și “mum and dad investors” să acceseze un portofoliu diversificat de active imobiliare comerciale de înaltă calitate în Sydney și Melbourne, fără a cumpăra direct proprietățile. A pornit de la o valoare a activelor de 6 milioane AUD în rezidențial și birouri și se diversifică în timp spre hoteluri și logistică, ajungând la 100 de milioane în 1990. În 2001, intră în liga mare cumpărând portofoliul de resorturi australiene de la P&O, (Peninsular and Oriental Steam Navigation Company) marcând intrarea în segmentul hospitality de lux și extinderea portofoliului la peste 2 miliarde AUD. În 2005, se separă de Lendlease după 34 de ani de colaborare, internalizează managementul prin alianță cu Babcock & Brown și implementează structura “stapled” – acțiunile General Property Trust au fost “lipite” (stapled) de acțiunile din GPT Management Holdings Limited și a rezultat GPT Group (GPT). A fost îmbunătățită astfel eficiența fiscală și au fost atrași investitori instituționali, ajungând la active ce depășeau 5 miliarde AUD. Astăzi, au active sub management în valoare de 36 miliarde de AUD (portofoliu extins de administrare și joint venture) și o capitalizare de 10.38 miliarde AUD.
Prima structură “stapled” (acțiuni combinate) a fost introdusă de Stockland Corporation în 1988, ca parte a unei restructurări majore a operațiunilor sale prin combinarea unei unități din Stockland Trust cu o acțiune în Stockland Corporation Limited, listate ca o singură acțiune pe ASX. Această inovație a fost adoptată pentru a separa eficient veniturile operaționale active de cele pasive din investiții imobiliare, evitând taxele suplimentare impuse de legea fiscală din 1985.
De la o valoare de 30 milioane la listare, astăzi are o capitalizare de piață de 13,4 miliarde AUD.
Cel mai mare A-REIT cu structură “stapled” din Australia este Goodman Group (ASX: GMG), cu o capitalizare de piață de aproximativ 62 miliarde AUD, combină acțiuni Goodman Limited cu unități în Goodman Industrial Trust. Deține peste 400 de proprietăți în suprafață de peste 28 milioane metri pătrați în 15 țări și este axat pe proprietăți logistice, industriale și comerciale, iar, mai nou, pe centrele de date. În noiembrie 2025, Goodman are WIP (work in progress) în valoare de 12.4 miliarde AUD din care 68% în centre de date, cu un pipeline total de proiecte de 17.5 miliarde AUD.
În decembrie 2025, Goodman a anunțat un parteneriat cu fondul de pensii canadian CPP Investment în valoare de 14 miliarde AUD – 8 miliarde euro pentru dezvoltarea de centre de date în Europa. Așa joacă băieții mari.
Astăzi, pe ASX sunt listate 42 de A-REIT-uri din care peste 70% sunt stapled (mai ales cele mai mari) și au o capitalizare în jur de 180 miliarde AUD, adică peste 100 miliarde de euro. Cam cât toată Bursa de Valori București.
Chiar dacă par și chiar sunt interesante prin ce au demonstrat, stapled / acțiunile combinate nu se pot aplica la noi pentru că nu sunt acceptate și asimilate de legislația UE și nu e cazul să experimentăm noi. Mai mult, EPRA (European Public Real Estate Association) subliniază că REIT-urile europene sunt concepute pentru transparență și investiții pasive, fără nevoia de “lipire” pentru a evita taxele. Noi de REIT-uri avem nevoie. Legea este la aprobare la Camera Deputaților din Septembrie 2024 și este un cartof fierbinte tocmai din cauza facilităților fiscale. Fără ele, este inutilă că nu mai sunt REIT-uri. Este adevărat că legea este necesară și dorită de sectorul imobiliar care, după apariția legii Nordis, își vede limitate finanțările din avansurile clienților la 5%. Dezvoltatorii s-ar putea finanța separând obiectivele finalizate pentru care încasează chirii în REIT-uri separate listate transparent pe Bursa cu risc scăzut pentru investitori. Doar că mai mult decât real-estate-ul, sectoarele industrial, comercial, logistic, hotelier, agricultură, telecom până la vârful de lance – data center-urile – au nevoie de aceste instrumente. Sectorul public (societăți de stat și UAT-uri) își poate valorifica activele nefolosite sau cu potențial în mod transparent. Fără zăngănit de cătușe și urlete în presă. Chiar obiective de infrastructură pot fi dezvoltate ulterior plecând de la REIT-uri pe obiective finalizate funcționale care pot asigura astfel sursele de finanțare. Nu în ultimul rând, datorită riscului redus, sunt instrumentele perfecte pentru fondurile de pensii, dar mai ales pentru acei ‘mum and dad investors’ care au ‘la saltea’, în depozite bancare, nu mai puțin de 70 miliarde de euro. 10% dacă am putea atrage din acești bani prin piața de capital și ne putem duce cu un plus de investiții spre 2% din PIB. Doar din retail.
Important este să dăm drumul la joc și prin adoptarea legii REIT-urilor să descătușăm fluxul banilor către proiectele care au nevoie de ei. Nu ne împiedică nimeni mai târziu, dacă cu adevărat se fac abuzuri cu facilitățile fiscale, să se adopte și la noi o lege Making Sure Investors Pay Their Fair Share of Tax in Romania
| Știri BVB